Обзор СМИ


«Мечел» - «угольный актив» с большими долгами
26.10.2022


Инвестиционный тезис. Акции «Мечела» рассматриваются инвесторами как способ инвестировать в угольные активы, чтобы заработать на росте мировых цен на уголь. Однако, по нашей оценке, доля энергетического угля в продажах компании уступает доле сортового проката, цены на который сейчас находятся под давлением. Главной проблемой компании остается чрезвычайно высокий уровень долга, у основной части которого после реструктуризации срок погашения «до востребования». На наш взгляд, акции «Мечела» имеют неприемлемо большие риски для портфельных инвесторов. Высокая волатильность акций на бирже позволяет рассматривать их только в качестве инструмента для краткосрочных операций. С учетом этих факторов мы присваиваем по обыкновенным и привилегированным акциям ПАО «Мечел» рейтинг «Хуже рынка». 

Описание эмитента. ПАО «Мечел» - одна из ведущих горно-металлургических компаний в России. Группа «Мечел» объединяет в единой производственно-логистической цепочке производителей угля, железной руды, стали, проката, ферросилиция, тепловой и электрической энергии. Кроме того, она включает логистическую компанию, транспортного оператора и имеет собственные сбытовые структуры.

Деятельность группы разделена на три сегмента - добывающий, металлургический и энергетический.

 «Мечел» является одним из крупнейших российских производителей коксующегося угля, а также одним из ведущих производителей углей для металлургии. По данным ЦДУ ТЭК, в 2021 году доля компании в добыче коксующегося угля РФ составила 16,74%.

Дочерняя компания АО «Мечел-Майнинг» объединяет горнодобывающие и коксохимические активы, представленные предприятиями ПАО «Южный Кузбасс», АО ХК «Якутуголь», ПАО «Коршуновский ГОК», АО «Москокс» и ООО «Мечел-Кокс».

«Мечел» - один из крупнейших российских производителей сортового проката и метизной продукции. Доля «Мечела» в производстве проката РФ в 2021 году составила около 4%. Компания является наиболее многопрофильным производителем специальных сталей и сплавов в России.

Под управлением дочерней компании ООО «УК Мечел-Сталь» находятся два сталелитейных предприятия — Челябинский металлургический комбинат и завод «Ижсталь», предприятия по производству метизов — Белорецкий металлургический комбинат, Вяртсильский метизный завод и «Мечел Нямунас» (Литва), завод по производству штамповок и поковок - «Уральская кузница», Братский завод ферросплавов, Каслинский завод архитектурно-художественного литья.

Энергетический сегмент под управлением ООО «Мечел-Энерго» объединяет «Южно-Кузбасскую ГРЭС» и «Кузбассэнергосбыт».

В состав группы «Мечел» входят грузовые морские порты - АО «Торговый порт Посьет» на Японском море, ООО «Порт Мечел-Темрюк» на Азовском море и грузовой речной порт Камбарка на реке Каме. Также «Мечел» имеет собственный парк подвижного железнодорожного состава. Транспортные предприятия находятся под управлением ООО «УК Мечел-Транс».

Металлоторговая сеть «Мечела» насчитывает более 80 подразделений, в том числе 18 сервисных центров. В ее состав входят российская компания «Мечел-Сервис», дочерние компании в странах СНГ, Западной и Восточной Европе.

Структура капитала. В настоящий момент «Мечел» не раскрывает структуру акционерного капитала. По данным на лето 2021 г., председатель совета директоров ПАО «Мечел» Игорь Зюзин прямо и косвенно контролирует 51,5% капитала. Среди крупных акционеров - ООО «МетХол» (14,2%), SKYBLOCK LIMITED (10,0%) и «Газпромбанк» (4,1%).

Акции ПАО «Мечел» допущены к обращению на Московской бирже и включены в котировальный список «А» первого уровня, однако не входят в расчет основного Индекса МосБиржи. По данным Мосбиржи, free float обыкновенных акций «Мечела» составляет 42%, а привилегированных - 60%.

Перспективы и риски

Влияние санкций. До сих пор «Мечел» и его контролирующий акционер Игорь Зюзин не попали в санкционные списки. Хотя угольная и металлургическая продукция компании входит в список запрещенных для импорта в ЕС из России товаров, влияние этих запретов на бизнес компании будет ограниченным. В 2021 г. только 15,3% выручки «Мечела» пришлось на поставки в Европу, включая Турцию, которая к санкциям не присоединилась. Две трети выручки от продаж (66,6%) пришлось на рынки РФ и СНГ, 16,9% — на рынки Азии, и только 1,2% на другие регионы планеты. На наш взгляд, компании будет не так сложно изменить географию экспорта в условиях санкций ЕС.

Операционная деятельность. Надо отметить, что динамика объемов производственной деятельности «Мечела» не выглядит впечатляющей, даже без учета потери перспективного проекта «Эльгауголь», который пришлось продать в 2020 г. для реструктуризации долга.

Объемы производства и реализации продукции «Мечела» в 2021 г. заметно снизились, несмотря на вполне благоприятный для отрасли год. Хотя производство в первой половине 2022 г. показало восстановление, динамика объемов продаж основных групп продукции «Мечела» оставалась преимущественно негативной.

Финансовые результаты. Несмотря на снижение объемов, высокие цены на металлопродукцию обеспечили «Мечелу» сильные финансовые результаты в 2021 г.

Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».

Годовая выручка увеличилась в полтора раза, скорректированный показатель EBITDA вырос почти в три раза. Прибыль акционеров составила 80,57 млрд руб. по сравнению с 808 млн руб. годом ранее (рост почти в 100 раз). Это позволило «Мечелу» несколько сократить сумму долга и улучшить показатель отношения чистого долга к EBITDA с 7,9х до комфортных 2,3х. Правда, это скорректированная EBITDA, а чистый долг рассчитан без учета штрафов и пени по просроченной задолженности.

В 2022 г. «Мечел», как и другие компании черной металлургии, не раскрывает финансовую отчетность. Учитывая падение цен на металлопродукцию, особенно на сортовой прокат, можно ожидать, что показатель долговой нагрузки у «Мечела» по итогам 2022 г. вновь выйдет из комфортной зоны.

Долги - главная проблема компании. Долговые проблемы «Мечела» начались еще в кризис 2008 г. и усугубились в 2014 г. на фоне падения цен и курса рубля. Компания потеряла возможность своевременно гасить валютные кредиты, взятые на приобретение и развитие своих проектов, главным из которых было освоение крупнейшего Эльгинского месторождения качественного угля в Якутии.

После ряда реструктуризаций, конвертации и отсрочки погашения кредитов, а также после продажи компании «Эльгауголь» у Мечела все еще остается значительная сумма долга. По состоянию на начало года долг по кредитам и займам, включая проценты, составлял 284,4 млрд руб., в том числе со сроком погашения до востребования - 282,3 млрд руб. Порядка 36,5% долга номинировано в евро, а 11,0% - в долларах США. По сути, компания зависит от доброй воли кредиторов. Благо, что они - крупнейшие российские банки.

Ключевые активы «Мечела» остаются в залоге у кредиторов. В качестве обеспечения по банковским кредитам в залоге по состоянию на начало года находятся 99% минус 2 акции АО ХК «Якутуголь», 95% плюс 3 акции УК ЮК, 91,66% акций ЧМК, 50% плюс 2 обыкновенные акции БМК, 50% плюс 2 акции КГОК, 87,5% плюс 3 акции АО «Мечел-Майнинг», 74% плюс 1 акция «Уралкуза», 25% плюс 1 акция «Ижстали», 25% плюс 1 акция АО «Торговый порт Посьет», 25% уставного капитала БЗФ, 25% уставного капитала ООО «Порт Мечел-Темрюк».

Собственный капитал «Мечела», приходящийся на акционеров, на балансе по МСФО составляет отрицательную величину в размере минус 165,9 млрд руб.

Большой долг и отрицательная величина капитала были бы не страшны для инвесторов развивающегося инновационного проекта из сферы информационных технологий, но не для горно-металлургической компании.

Выплаты акционерам. Из-за огромной долговой нагрузки «Мечел» не платит дивиденды по обыкновенным акциям с 2012 г. (последние дивиденды — по итогам 2011 г.). Видимо, чтобы акционеры могли получать доход вне зависимости от долга, в 2008 г. компания разместила привилегированные акции, которые с 2010 г. торгуются в виде АДА на Нью-Йоркской фондовой бирже. С 2011 г. они торгуются на Московской бирже.

Согласно дивидендной политике «Мечела», принятой в 2016 г., размер годовых дивидендов на обыкновенные акции не оговорен. На привилегированные акции распределяется 20% чистой прибыли компании по итогам года. По итогам 2012–2015 гг. компания платила по привилегированным акциям минимальные дивиденды в размере 0,05 руб. на акцию.

По итогам 2021 г., несмотря на сильные финансовые результаты, акционеры по рекомендации совета директоров приняли решение не выплачивать дивиденды. Это связано с тем, что компания не стала отказываться от моратория на банкротство. В долговой ситуации «Мечела» это вполне оправданно. Мораторий на банкротство был введен правительством РФ с 1 апреля сроком на полгода. Он предполагает запрет на выплату дивидендов и бай-бэк.

Уголь как драйвер. Акции «Мечела» во многом интересуют инвесторов в качестве инструмента для инвестиций в уголь. Мировые цены на энергетический уголь на фоне энергетического кризиса в ЕС в 2022 году бьют рекорды. Даже лишившись европейского рынка, сокращая объемы и продавая уголь в Индию и Китай с 50% дисконтом, угледобывающие компании в этом году должны получить хорошие результаты.

Между тем возможностей инвестировать в отрасль на российском фондовом рынке почти нет. Сектор представлен только акциями «Распадской» и «Мечела». Акции этих компаний заметно реагируют на динамику котировок угля. В то же время уголь (и отдельно энергетический уголь) занимают в бизнесе «Мечела» не главную долю. Особенно после продажи компании «Эльгауголь».

В выручке компании за 2021 г. доля добывающего сегмента составила только 27,6% против 65,3% у металлургического сегмента. Цены на металлопродукцию, особенно на сортовой прокат, занимающий 37,2% в выручке «Мечела» в 2021 г., заметно упали.

Практически все железорудное сырье и значительная часть угольной продукции потребляются внутри группы. В продажах «Мечелом» угольной продукции третьим лицам доля энергетического угля не превышает одной трети, а все остальное – это угольная продукция для металлургии, ценовая динамика которой зависит от состояния сталелитейной отрасли. В текущих условиях она заметно хуже, чем у угля для энергетики

Структура продаж угольной продукции (по объемам)

Поэтому, на наш взгляд, акции компании - не самый прямой путь заработать на котировках угля. Акции «Мечела», по нашему мнению, несут неприемлемо большие риски для портфельных инвесторов. Высокая волатильность акций на бирже позволяет рассматривать их только в качестве инструмента для краткосрочных операций.

Акции на фондовом рынке. Привилегированные акции «Мечела» выглядят слабее рынка из-за отказа компании от выплаты дивидендов за 2021 г. Обыкновенные акции «Мечела» показывают с начала года лучшую динамику, поскольку инвесторы видят в них отражение динамики цен на уголь. С начала года обыкновенные акции потеряли только около 22% стоимости, в то время как привилегированные упали на 57%, что сопоставимо с потерями отраслевого (-55%) и основного (-46%) индексов МосБиржи.

Узнайте больше о компаниях России на еженедельном эфире учебного центра «Финам», зарегистрируйтесь на вебинар.

Технический анализ. На недельных графиках обыкновенные и привилегированные акции «Мечела» остаются в нижней части широкого торгового диапазона вблизи линии среднесрочного восходящего тренда.

Для обыкновенных акций уровень сопротивления находится в районе 104 руб., уровень поддержки - в районе 70 руб. за акцию.

У привилегированных акций «Мечела» сопротивление вблизи 180 руб., а поддержка - вблизи 100 руб. за акцию.

https://www.finam.ru/publications/item/mechel---ugolnyy-aktiv-s-bolshimi-dolgami-20221024-1816/

 

 

 

 

 

 

 


2024-МАЙНИНГ